分析結(jié)果顯示，環(huán)保企業(yè)在運作過程中呈現(xiàn)了以下風(fēng)險：1、從環(huán)保企業(yè)采用的不同經(jīng)營模式看：EPC模式及PPP模式的回款效率較高，BOT模式下的回款效率相對較低；2、從項目回款方來看，由于地方政府之間的差異，其協(xié)議項下回款保障程度不同，相比下PPP模式下地方政府的回款更有保障；3、財務(wù)粉飾風(fēng)險，環(huán)保企業(yè)可能存在通過對PPP項目的不并表處理，降低債務(wù)負擔(dān)、優(yōu)化現(xiàn)金流表現(xiàn)，需關(guān)注；4、流動性風(fēng)險，作為高度依賴資金的環(huán)保行業(yè)，在今年偏緊的融資環(huán)境和監(jiān)管環(huán)境下，再融資難度急劇上升，現(xiàn)金流成為制約環(huán)保企業(yè)持續(xù)經(jīng)營的關(guān)鍵因素，對外部融資環(huán)境較敏感的環(huán)保企業(yè)受到的影響較大，資金鏈斷裂的風(fēng)險較高。
 

　　但部分環(huán)保龍頭公司運營能力強、融資渠道多元、資金成本低等優(yōu)勢愈發(fā)明顯，而且隨著PPP項目清庫完成后，項目運作逐漸走向規(guī)范化，PPP項目由量變逐漸走向質(zhì)變，相關(guān)公司在獲取優(yōu)質(zhì)PPP項目亦有明顯優(yōu)勢，以及隨著近來國家和地方政府紓解上市公司股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險，積極安排資金化解風(fēng)險。因此，中債資信依舊維持龍頭環(huán)保企業(yè)短期和長期來看信用風(fēng)險可控。
 

　　一、環(huán)保行業(yè)簡要概述
 

　　廣義上，環(huán)保行業(yè)指是以防止環(huán)境污染、改善生態(tài)環(huán)境、保護自然資源為目的所進行的技術(shù)開發(fā)、產(chǎn)品生產(chǎn)、商業(yè)流通、資源利用、信息服務(wù)、工程承包、自然保護開發(fā)等活動的總稱。按污染物種類不同，通常將環(huán)保行業(yè)劃分為大氣治理、水污染處理、固體廢物處理及其他領(lǐng)域。其中，固體廢物治理、大氣治理和污水處理等三個子領(lǐng)域在整個環(huán)保行業(yè)中占主導(dǎo)，由于環(huán)保行業(yè)細分領(lǐng)域較多，本文主要從以上三個子領(lǐng)域?qū)ζ溥\行模式和風(fēng)險進行探討(如無特殊說明，后文中的環(huán)保即代指該三個子領(lǐng)域)。
 

　　十九大指出，我國經(jīng)濟已由高速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，推進綠色發(fā)展、著力解決突出環(huán)境問題、加大生態(tài)系統(tǒng)保護力度，是當(dāng)前的重要任務(wù)。2015年，我國開始正式實施新環(huán)保法和排放標(biāo)準(zhǔn)；2016年，我國開啟環(huán)境監(jiān)測監(jiān)察垂直管理制度上收監(jiān)測事權(quán)等，并且開始推行排污許可證制度；2018年，我國正式實施環(huán)境保護稅法；此外，2013年起，我國還相繼制定了“氣十條”、“水十條”、“土十條”三大污染防治行動計劃。在環(huán)境治理迫切性和環(huán)保政策的雙重推動下，環(huán)保市場對社會資本的吸引力不斷增加，環(huán)保產(chǎn)業(yè)規(guī)模持續(xù)快速增加，其中“十二五”期間我國環(huán)境污染治理總投資約5萬億元，據(jù)環(huán)保部規(guī)劃院測算，“十三五”全社會環(huán)保投資將達到17萬億元，是“十二五”的3倍以上；但和發(fā)達國家相比，我國環(huán)保行業(yè)的發(fā)展仍具備很大的空間，其中，2016年，我國環(huán)境污染治理投資為9,219.80億元，僅占當(dāng)年GDP的1.24%，根據(jù)世界上發(fā)達國家的經(jīng)驗，環(huán)保投入占到GDP的3%以上，環(huán)境質(zhì)量才會得到較好改善。分別從三個子領(lǐng)域發(fā)展現(xiàn)狀來看：
 

　　固廢處理方面，一般來說，固廢處理包括工業(yè)廢物、生活垃圾和農(nóng)業(yè)廢物，本文以生活垃圾為側(cè)重。隨著中國城市化進程的加快以及人民生活水平的提高，城鎮(zhèn)生活垃圾量逐年增加，生活垃圾的處理主要是衛(wèi)生填埋和焚燒兩種，歷史上來看，填埋一直占據(jù)主導(dǎo)地位，長期看焚燒處理優(yōu)勢明顯[具有節(jié)約土地資源，資源回收利用高，焚燒發(fā)電產(chǎn)生經(jīng)濟效益可觀等優(yōu)勢]，逐漸成為垃圾處理的主流模式，其中，我國垃圾焚燒處理量占比從2006年的14.45%上升到2015年的31%。根據(jù)《“十三五”全國城鎮(zhèn)生活垃圾無害化處理設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》，截至2015年，全國設(shè)市城市和縣城生活垃圾無害化處理能力達到75.8萬噸/日，比2010年增加30.1萬噸/日，生活垃圾無害化處理率達到90.2%，其中設(shè)市城市94.1%，縣城79.0%，超額完成“十二五”規(guī)劃確定的無害化處理率目標(biāo)；“十三五”期間，到2020年底，全國城市生活垃圾無害化處理率達到95%以上，縣城(建成區(qū))生活垃圾無害化處理率達到80%以上；全國規(guī)劃新增生活垃圾無害化處理能力50.97萬噸/日(包含“十二五”續(xù)建12.9萬噸/日)，設(shè)市城市生活垃圾焚燒處理能力占無害化處理總能力的比例達到50%，東部地區(qū)達到60%。整體看，未來垃圾焚燒處理能力或?qū)崿F(xiàn)翻倍增長，發(fā)展空間廣闊。
 

　　水污染治理方面，本文主要指污水處理，“十二五”期間我國污水處理能力大幅增長，截至2015年，全國城鎮(zhèn)污水處理能力已達到2.17億立方米/日，城市污水處理率達到92%，縣城污水處理率達到85%。但對于我國許多三四線城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)地區(qū)，其污水處理產(chǎn)能還較為短缺，污水設(shè)備年久失修、漏損嚴重、“黑臭水體”等問題較突出，而這些市場的不足和空白將支撐起水污染治理領(lǐng)域的快速發(fā)展，根據(jù)《“十三五”全國城鎮(zhèn)污水處理及再生利用設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》，“十三五”期間，城鎮(zhèn)污水處理及再生利用設(shè)施建設(shè)共投資約5,644億元，到2020年，實現(xiàn)城鎮(zhèn)污水處理設(shè)施全覆蓋，城市污水處理率達到95%，其中地級及以上城市建成區(qū)基本實現(xiàn)全收集、全處理；縣城不低于85%。
 

　　大氣治理方面，根據(jù)領(lǐng)域?qū)用鎭韰^(qū)分，大氣污染治理行業(yè)分為脫硫、脫硝、除塵三大領(lǐng)域。脫硫脫硝早在2006年就開始大力度控制，到2015年，全國脫硫、脫硝機組容量占煤電總裝機容量比例分別提高到99%、92%，脫硫市場在電力領(lǐng)域的未來發(fā)展空間有限，未來發(fā)展主要在供熱、鋼鐵、水泥等非電領(lǐng)域清潔改造方向。隨著霧霾天的頻繁襲來和公眾反應(yīng)強烈，根據(jù)《“十三五”生態(tài)環(huán)境保護規(guī)劃》，“十三五”期間，到2020年，地級及以上城市空氣質(zhì)量優(yōu)良天數(shù)比率要求提升至80%以上(2015年為76.7%)，總體看大氣治理仍有一定的發(fā)展空間。
 

　　二、環(huán)保企業(yè)主流的經(jīng)營運作模式和會計處理
 

　　環(huán)保項目可分為經(jīng)營類和非經(jīng)營類項目，非經(jīng)營類項目如環(huán)境治理和修復(fù)、濕地保護等，項目無收益或收益較低，主要付費方為政府部門；經(jīng)營類項目如污水處理、垃圾處理等，雖然有用戶付費，但公益性質(zhì)較強，收費標(biāo)準(zhǔn)往往較低，投資回收周期較長，因此地方政府也受制于財政預(yù)算不足，環(huán)保項目難以推動。但在環(huán)境治理任務(wù)和鼓勵社會資本投資的各項政策推動下，社會資本參與程度不斷加深，以EPC、BT、BOT、BOO、TOT、PPP等多種模式承接環(huán)保項目，相對來說，EPC、BOT、PPP為主流模式。下文對上述三個領(lǐng)域結(jié)合運營模式和實際案例梳理，具體看如下：
 

　　（一）EPC模式—以大氣處理為例
 

　　大氣處理項目(煙氣、脫硫或脫硝項目)目前采用較多的管理模式為設(shè)計—采購—建造(Engineering-Procurement-Construction,簡稱EPC模式)，即環(huán)保企業(yè)按照合同約定將整個工程建設(shè)完畢后交由業(yè)主運行的商業(yè)模式，環(huán)保企業(yè)只賺取工程建設(shè)的利潤，不參與后期的運營管理，故以大氣處理項目(煙氣、脫硫或脫硝項目)為例，主要分為以下三階段：
 

　　1、投標(biāo)階段：業(yè)主方(電廠)發(fā)布脫硫或脫硝項目招標(biāo)，環(huán)保企業(yè)在對項目招標(biāo)信息進行分析篩選后，根據(jù)投標(biāo)計劃和項目個性化需求，制作項目投標(biāo)書，參與項目投標(biāo)，中標(biāo)后與電廠簽訂合同，一般約定環(huán)保企業(yè)工程建設(shè)的所有內(nèi)容，包括項目設(shè)計、設(shè)備采購、運輸、土建施工、安裝調(diào)試、試運行。
 

　　2、施工階段：業(yè)主方(電廠)按合同約定支付一定比例的預(yù)付款，一般為10%~30%，環(huán)保企業(yè)按照設(shè)計方案組織施工團隊進場，組織施工建設(shè)。業(yè)主方按照合同中約定的進度付款，待雙方確認的關(guān)鍵設(shè)備等安裝完畢、運行測試正常后支付，支付比例在合同中約定，一般可以收取到施工總投資的大部分款項。
 

　　3、竣工結(jié)算階段：工程竣工結(jié)算后，業(yè)主根據(jù)合同約定預(yù)留5%~10%左右的比例作為工程質(zhì)保金，責(zé)任期(1~2年)滿后全額支付。
 

　　具體的流程圖如下：

 

　　會計處理方式：項目啟動后，環(huán)保企業(yè)將進行合同建造時發(fā)生的人工費、材料費等列入“存貨”，在各個結(jié)算時點，環(huán)保企業(yè)根據(jù)與業(yè)主確認的進度同時確認收入，收到款項的部分計入“貨幣資金”，未收到的款項計入“應(yīng)收賬款”。
 

　　（二）BOT模式—以垃圾焚燒項目為例
 

　　由于我國固廢處理(垃圾焚燒)行業(yè)起步晚、相關(guān)處理技術(shù)薄弱，加之各級政府財力有限，我國固廢處理(垃圾焚燒)項目廣泛采用BOT(Build Operate Transfer)模式，故BOT模式以垃圾焚燒項目為例，主要分為以下四階段：
 

　　1、準(zhǔn)備階段：地方政府作為項目發(fā)起人向社會招標(biāo)，環(huán)保企業(yè)中標(biāo)后，雙方簽訂特許經(jīng)營等合同(中標(biāo)的環(huán)保企業(yè)以特許經(jīng)營的方式獲取垃圾焚燒項目建設(shè)完畢后續(xù)20-30年的經(jīng)營管理權(quán))；
 

　　2、建設(shè)階段：環(huán)保企業(yè)負責(zé)前期垃圾焚燒廠的投資和建設(shè)；
 

　　3、經(jīng)營階段：以特許經(jīng)營的方式經(jīng)營垃圾焚燒廠，在特許經(jīng)營期內(nèi)，收入來源主要為：一是項目所在地政府環(huán)衛(wèi)部門或當(dāng)?shù)刎斦种Ц兜睦幚碣M，一般公司會與地方政府設(shè)定垃圾的保底供應(yīng)量，在保證最低供應(yīng)量的基礎(chǔ)上，地方政府按照公司實際處理量支付垃圾處理服務(wù)費，后期也會根據(jù)CPI、公司貸款利率等影響公司成本的因素進行不定期調(diào)整；二是向電網(wǎng)公司售電收取的電費；
 

　　4、移交階段：垃圾焚燒項目運營期滿后有兩種處理方式：一是無償移交給項目所在地政府；二是當(dāng)?shù)卣^續(xù)采取市場化方式聘用專業(yè)公司進行運營，在同等條件下前述中標(biāo)的環(huán)保企業(yè)具有優(yōu)先運營權(quán)。
 

　　具體的流程圖如下：

 

　　會計處理方式：建設(shè)期間，環(huán)保企業(yè)將相關(guān)投資支出列入“在建工程”，建成后達到預(yù)定可使用狀態(tài)時，從“在建工程”轉(zhuǎn)入“無形資產(chǎn)”或“長期應(yīng)收款”，部分垃圾焚燒項目設(shè)有保底垃圾處理量，可以準(zhǔn)確地估計項目運營期內(nèi)每年的保底收入，可以看做是一項金融資產(chǎn)，因此，公司將運營期內(nèi)每年的保底處理收入按照一定的折現(xiàn)率折現(xiàn)加總確定為“長期應(yīng)收款”，項目建造成本總預(yù)算金額超出長期應(yīng)收款總額的差額部分，確定為“無形資產(chǎn)”，也有部分環(huán)保企業(yè)將其全部確認為“無形資產(chǎn)”。工程階段雖有工程收入并確認利潤，但并無實際經(jīng)營性現(xiàn)金流入；運營期間，環(huán)保企業(yè)按照規(guī)定確認主營業(yè)務(wù)收入，并結(jié)轉(zhuǎn)相關(guān)主營業(yè)務(wù)成本；移交時，將BOT項目移交至當(dāng)?shù)氐胤秸?，由于在特許經(jīng)營期已經(jīng)將列入“無形資產(chǎn)”的移交設(shè)施進行分期攤銷且殘值為零，因而只要進行實務(wù)移交即可，不需作會計處理。