去杠桿背景下，債務(wù)危機在環(huán)保上市公司領(lǐng)域爆發(fā)。截至2018年7月，盛運環(huán)保、 神霧環(huán)保、凱迪生態(tài)接連爆發(fā)債務(wù)違約，盾安環(huán)境控股股東盾安集團則更是爆出了450億元債務(wù)危機等。中國工業(yè)環(huán)保促進會化工委員會常務(wù)副主任兼總干事李小平說，長期以來，不少環(huán)保企業(yè)無序的規(guī)模擴張以及大量的環(huán)保項目墊資建設(shè)，致使企業(yè)深陷債務(wù)困境而難以脫身。

經(jīng)濟觀察報近日發(fā)文，關(guān)注民營環(huán)保企業(yè)債務(wù)危機。

去杠桿背景下，債務(wù)危機在環(huán)保上市公司領(lǐng)域爆發(fā)。截至2018年7月，盛運環(huán)保、 神霧環(huán)保、凱迪生態(tài)接連爆發(fā)債務(wù)違約，盾安環(huán)境控股股東盾安集團則更是爆出了450億元債務(wù)危機等。

中國工業(yè)環(huán)保促進會化工委員會常務(wù)副主任兼總干事李小平說，長期以來，不少環(huán)保企業(yè)無序的規(guī)模擴張以及大量的環(huán)保項目墊資建設(shè)，致使企業(yè)深陷債務(wù)困境而難以脫身。

7月5日，新時代證券首席固定收益分析師、宏觀分析師文思佶對經(jīng)濟觀察報表示，在國家政策驅(qū)動下，環(huán)保行業(yè)整體規(guī)模高速擴張。由于其依賴于發(fā)債，在2016年發(fā)行了大量信用債，這直接導(dǎo)致2018年面臨回售與到期的較大壓力。

 “目前處于‘穩(wěn)杠桿’環(huán)境中，并無寬松政策出臺，對于待償債務(wù)壓力較大的環(huán)保企業(yè)來說，仍存在違約可能性”，文思佶說。

不過，7月3日，中國人民銀行副行長、國家外匯管理局局長潘功勝在“債券通”周年討論會上表示，今年前5月，整個中國債市違約率僅為0.39%，這明顯低于中國商業(yè)銀行不良貸款率1.74%，也明顯低于國際債券市場違約率水平1.2%-2.08%。所以要非常客觀、冷靜地來看待債券市場的違約問題。

持續(xù)升溫的債務(wù)危機

這場環(huán)保債危機仍在蔓延，一系列違約“地雷”密集“爆炸”。根據(jù)大智慧數(shù)據(jù)，今年前6月，中國債券市場共有23只債券實質(zhì)性違約，涉及16家企業(yè)主體。除以前年度有違約記錄的企業(yè)外，今年以來新增了7家。

民營環(huán)保上市公司成為“重災(zāi)區(qū)”，頻現(xiàn)債務(wù)違約，*ST凱迪、神霧環(huán)保皆在其中。經(jīng)濟觀察報統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，這兩家企業(yè)債券違約總額達18.06億元，約占民營企業(yè)債券違約總額的四分之一。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2018年一季度，神霧環(huán)保資產(chǎn)負債率為60.91%，*ST凱迪資產(chǎn)負債率為72.58%，盛運環(huán)保資產(chǎn)負債率為72.57%，東方園林資產(chǎn)負債率為70.1%。上述企業(yè)今年一季度應(yīng)付債券分別為4.43億元、1.9億元、9.73億元、21.87億元。而今年一季度環(huán)保行業(yè)資產(chǎn)負債率在50.58%水平，所有上市公司資產(chǎn)負債率在41.92%左右。

從衡量償債能力的重要指標流動比率(流動資產(chǎn)對流動負債的比率)來看，今年一季度，神霧環(huán)保、*ST凱迪、盛運環(huán)保以及東方園林分別為1.86、0.65、1.14、1.03，均低于2。

一般而言，流動比率越高，企業(yè)資產(chǎn)變現(xiàn)能力越強，短期償債能力亦越強;反之則弱。流動比率在2：1以上表示流動資產(chǎn)是流動負債的兩倍，即使流動資產(chǎn)有一半在短期內(nèi)不能變現(xiàn)，也能保證全部流動負債得到償還。

而經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額，今年一季度神霧環(huán)保(4.05億元)同比下降249.14%，*ST凱迪(-3.62億元)、盛運環(huán)保(-1.02億元)，也分別同比下降542.16%和25%。

不僅如此，從盈利能力看，神霧環(huán)保和*ST凱迪亦均呈下降趨勢，其中后者今年一季度凈利潤-2.9億元，同比下降368.73%;總營收7.1億元，同比下降28.03%。而盛運環(huán)保一季度凈利潤(0.08億元)同比小幅上漲13.63%，2017年凈利潤(-13.18億元)同比降幅達1207.14%。

近日，*ST凱迪發(fā)布了2018年中報預(yù)告，表示由于債務(wù)違約，發(fā)生多起訴訟、仲裁，導(dǎo)致銀行賬戶被凍結(jié)，一些生物質(zhì)電廠停產(chǎn)，發(fā)電量及收入大幅下降，公司財務(wù)費用過高。預(yù)計2018年1-6月歸屬上市公司股東凈利潤-7億元至-5.8億元，同比降幅-644.76%至-551.37%。

根據(jù)*ST凱迪7月4日公告，截至6月15日，公司到期未清償債務(wù)總計29.8億元。部分債權(quán)人已采取了提取訴訟、仲裁、凍結(jié)銀行賬戶或資產(chǎn)等措施。并且公告稱未來*ST凱迪可能會面臨支付相關(guān)違約金、滯納金、罰息等情況，財務(wù)費用會增加，資金緊張局面將加劇。

而神霧環(huán)保今年更是問題不斷，屢爆債務(wù)問題。根據(jù)其3月14日公告，神霧環(huán)保應(yīng)于2018年3月14日前支付其2016年非公開發(fā)行公司債券(下稱“16環(huán)保債”)的回售本息合計約4.86億元，但因流動資金較為緊張，未能如期兌付回售本利。

除此之外，神霧環(huán)保去年向南京銀行北京西壩河支行借入期限為一年的1億元資金，也在今年5月18日公告稱由于流動性趨緊，資金短缺，無法按時償付該筆貸款，宣布逾期。

Wind數(shù)據(jù)顯示，今年一季度神霧環(huán)保凈利潤、總營收均大幅下降。其中凈利潤-5906.75萬元，同比下降158.15%;總營收6632.68萬元，同比下降90.06%。而應(yīng)收賬款(20.37億元)和應(yīng)付賬款(14.01億元)卻出現(xiàn)上漲，分別同比增長 61.92%、91.39%。

經(jīng)濟觀察報記者注意到，今年一季度神霧環(huán)保應(yīng)付職工薪酬(3122.25萬元)和應(yīng)付利息(4612.53萬元)上漲更為明顯，同比分別增長達539.4%、1396.99%。

神霧環(huán)?？毓晒蓶|為神霧科技集團股份有限公司(下稱“神霧集團”)。該集團今年初因陷資金鏈斷裂危機，2017年年報延后近兩個月，于6月19日才披露。其披露的信息顯示，神霧集團去年凈虧超10億元，流動負債暴漲133倍。所以其不得不把“確定回款”作為現(xiàn)階段首要任務(wù)，該集團表示將積極催收賬款，引入戰(zhàn)略投資以緩解危機。今年3月，該集團公布戰(zhàn)投規(guī)模達50-70億元，以增資擴股形式融資。

神霧環(huán)保7月2日公告稱，集團引入戰(zhàn)投工作仍在推進中。前期以上海圖世投資管理中心(有限合伙)為代表的民企領(lǐng)投，后續(xù)主要以大型國企、央企為主。截至目前，公司資金流動性緊張問題仍未徹底解決。

除*ST凱迪、神霧環(huán)保外，安徽盛運環(huán)保(集團)股份有限公司(簡稱“盛運環(huán)?！?債務(wù)危機也較為突出。其7月9日公告稱，截至目前，公司到期未清償債務(wù)合計8.87億元。公司可能會因逾期債務(wù)面臨訴訟、仲裁、銀行賬戶被凍結(jié)、資產(chǎn)被凍結(jié)等風(fēng)險，可能將會影響到公司生產(chǎn)經(jīng)營和業(yè)務(wù)開展，增加財務(wù)費用，加劇資金緊張狀況。

7月13日，盛運環(huán)保公布了2018年半年度業(yè)績預(yù)告：預(yù)計今年1-6月歸屬上市公司股東的凈利潤-9300萬元至-8800萬元，同比變動-268.23%至-259.19%。今年上半年，預(yù)計非經(jīng)常性損益對凈利潤的影響金額為500萬元。

盛運環(huán)保在其業(yè)績預(yù)告中解釋稱，這主要是由于去年底以來公司陷入較大債務(wù)危機，流動性嚴重不足，公司項目建設(shè)基本處于停頓狀態(tài)，營收大幅下降，而三項費用同步卻有所增長。不過，目前四川省能源投資集團有限責(zé)任公司正在積極對盛運環(huán)保重整開展工作，相關(guān)項目建設(shè)逐步恢復(fù)。

新三板掛牌的藍天環(huán)保，也面臨著嚴重的債務(wù)危機。7月5日，藍天環(huán)保公告稱，公司股票轉(zhuǎn)讓被實施風(fēng)險警示，股票簡稱自明日起變更為“ST藍天”。次日上午，藍天環(huán)保確已戴帽“ST”。

藍天環(huán)保公告稱，存在“大部分銀行賬戶被法院凍結(jié)、大量逾期未償還債務(wù)、自有資金不足、無法正常經(jīng)營、實控人股權(quán)被質(zhì)押”等狀況，持續(xù)經(jīng)營能力存在重大不確定性。藍天環(huán)保確認其公司控股股東、實控人被納入失信被執(zhí)行人名單。

6月29日，藍天環(huán)保踩線發(fā)布2017年財報，業(yè)績大幅下滑。去年凈利潤0.19億元，同比下降57.73%;其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額45.58萬元，同比下降達99.25%。去年應(yīng)收賬款(1.12億元)與流動負債(2.77億元)，卻同比分別增長 201.1%、83.44%。

藍天環(huán)保內(nèi)部人士對經(jīng)濟觀察報說，此前公司借錢太多，現(xiàn)在資金狀況、債務(wù)問題特別嚴重。

值得注意的是，藍天環(huán)保是2017年首家發(fā)行創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)可轉(zhuǎn)換公司債券的公司，但僅三個月后，經(jīng)營就爆出問題。今年4月底，藍天環(huán)保及其子公司待償還銀行貸款、融資租賃款累計19筆，待償還本金余額3.11億元，其中涉及1.57億本息將于今年1月至12月陸續(xù)到期待償還，且尚未償還。部分債權(quán)人已對其及相關(guān)主體提起訴訟。

融資難度上升

在北京清新環(huán)境技術(shù)股份有限公司總裁助理李其林看來，此前環(huán)保行業(yè)集中發(fā)債，陸續(xù)迎來了債務(wù)清算期。今年以來，債務(wù)違約、發(fā)債遇冷、資金鏈危機等問題頻現(xiàn)，環(huán)保市場呈現(xiàn)冰火兩重天。在金融去杠桿背景下，作為高度依賴資金的環(huán)保行業(yè)，不可避免會受到政策影響。

而環(huán)保PPP(政府和社會資本合作)更是與多家環(huán)保上市公司緊密相關(guān)。文思佶說，中國環(huán)保企業(yè)普遍采用PPP模式，投資期限長且規(guī)模較大，企業(yè)發(fā)展甚至生存很大程度上依賴于融資環(huán)境。2016年年底，國家開始金融去杠桿，導(dǎo)致資金面大幅收緊，企業(yè)融資成本有所提升。

在業(yè)內(nèi)專家看來，環(huán)保企業(yè)做工程特別是PPP項目，單個項目體量往往特別大，幾億元甚至上十億元的項目很常見。公司要做大，就需要大量資金墊資方能進行。而環(huán)保企業(yè)面臨的問題是：回款期會很長，再疊加，現(xiàn)階段資金成本越來越高，融資難度加大，資金問題一直困擾著企業(yè)。

李小平也表示，“目前，PPP已成為很多環(huán)保上市公司很難受的領(lǐng)域。很多投資的高成本是目前不少環(huán)保企業(yè)出現(xiàn)債務(wù)危機的根源之一。這是個導(dǎo)火索，可能會蔓延出很多問題來。”

一位業(yè)內(nèi)分析人士對經(jīng)濟觀察報表示，今年國家去杠桿力度加大，監(jiān)管趨嚴，再融資難度急劇上升。一些企業(yè)的流動資金減少，償債能力明顯下降。

該人士認為，環(huán)保債違約與制度無關(guān)，問題主要出在企業(yè)運作經(jīng)營和戰(zhàn)略思路上。“很多債務(wù)違約問題是人為原因造成的，主要是企業(yè)對規(guī)則和規(guī)律的漠視。人災(zāi)大于天禍。表面上看起來是一種投資的失敗，實質(zhì)上是漠視規(guī)則、盲目擴張等一系列人為原因造成的?！?/p>

文思佶對經(jīng)濟觀察報說，對外部融資環(huán)境較敏感的環(huán)保企業(yè)受到的影響較大。此前受政策鼓勵及利潤驅(qū)使，大量國企加入環(huán)保行業(yè)，直接導(dǎo)致競爭加劇，壓縮了部分民企業(yè)務(wù)和利潤空間。今年以來，信用債違約事件頻繁發(fā)生于民企中，其發(fā)債成本與難度正在加大。

7月13日，“金融改革發(fā)展與現(xiàn)代金融體系”研討會暨國務(wù)院參事室金融研究中心2018年上半年金融分析會在中國人民大學(xué)重陽金融研究院舉行。著名金融學(xué)家，中國人民大學(xué)副校長吳曉求教授出席并發(fā)表午餐演講。

吳曉求：最近的金融監(jiān)管 我也搞不懂

中國金融的問題是發(fā)展中和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型中的問題。中國金融必須向市場化、國際化、科技化方向推進改革，這是中國金融改革的基本方向，核心是推進中國金融的結(jié)構(gòu)性改革。這種改革一定會帶來業(yè)態(tài)的變化、功能的提升，也會帶來新的問題。金融新業(yè)態(tài)的出現(xiàn)會帶來新的問題，同時更會大大提高金融的效率。有時候，我們只看到改革帶來的新問題，而多少忽略了金融效率大幅度提升的實際情況。如果我們只看到出現(xiàn)的新問題，沒有看到中國金融改革這些年來的巨大進步，那是不全面的。這種趨勢會對我們未來的金融改革、金融監(jiān)管產(chǎn)生一些不當影響。

當前，我們需要對中國金融的未來進行一些戰(zhàn)略思考。我們對一些短期問題的研究很充分，但對戰(zhàn)略性問題的研究不是很充分，戰(zhàn)略定力有些不夠，有些時候不尊重客觀規(guī)律，一些政策違背金融的基本邏輯，有些“強監(jiān)管”似乎違背了現(xiàn)代金融發(fā)展的基本趨勢。

金融對宏觀經(jīng)濟和實體經(jīng)濟會有全面深刻的影響，我們必須用戰(zhàn)略思維角度思考經(jīng)濟金融問題。大家現(xiàn)在都在研究中美貿(mào)易戰(zhàn)，我不是研究國際貿(mào)易的專家學(xué)者，但我還是對它進行過深度思考。在昨天一個場合，我說中美貿(mào)易戰(zhàn)是個歷史性的事件，無論對未來的中國還是未來的世界都會帶來深度、全面的影響。這是個大事件，大事件之后一定有大變革。我非常反對美國出于本國利益所采取的霸凌主義的貿(mào)易政策。中美貿(mào)易戰(zhàn)反映了兩種經(jīng)濟倫理的沖突，是兩種經(jīng)濟倫理在現(xiàn)時代的對抗或競辯。我們必須從理論的高度和經(jīng)濟倫理的角度去作深度研究。

中國要走中國的發(fā)展道路，美國也提到美國所謂的公平貿(mào)易規(guī)則。我們搞市場經(jīng)濟還是要沿著十八屆三中全會所確定的路線、方針推進中國的市場經(jīng)濟改革，必須堅決地推進中國特色社會主義市場經(jīng)濟體制改革，我們沒有任何其他道路可走。我們必須遵循現(xiàn)代市場經(jīng)濟基本規(guī)則，必須推進包括國有企業(yè)在內(nèi)的深度改革。中美貿(mào)易戰(zhàn)若繼續(xù)演化下去，會對二戰(zhàn)后所形成的一些國際貿(mào)易規(guī)則、理念帶來不可預(yù)期的影響，會對國內(nèi)經(jīng)濟特別是匯市、股市等金融市場帶來一定影響。最近股市、匯市、債市都發(fā)生了一些變化，對實體經(jīng)濟的影響也會有所顯現(xiàn)。我們的貨幣政策、財政政策在當前要發(fā)揮積極重要的平衡作用。當前，財政政策的重點是減稅，貨幣政策的重點是保持市場流動性，金融監(jiān)管要注意節(jié)奏、力度，要有全局觀和平衡性。

坦率地說，我對近期金融監(jiān)管是持有疑問的，我不太理解這種近乎“運動性”的監(jiān)管。金融的基于市場導(dǎo)向的結(jié)構(gòu)性變革是中國金融的主流趨勢，誰也別想回到那個傳統(tǒng)金融一統(tǒng)天下的時代，回到那個時代中國一定會出大問題。央行最近很盡心，市場和實體經(jīng)濟出了一些問題，就啟動降準以增加流動性，保持市場流動性充裕。這是央行良好的愿望，但在目前各種融資渠道都收縮、并表的情況下效果是不佳的?，F(xiàn)在水庫的水越來越滿，但流到農(nóng)田里的水并沒有增加。因為，水渠大幅度減少了。這些政策看似很美，但效果不太明顯。為什么不明顯呢？因為原來并不算太違規(guī)的渠道被我們切斷了、收窄了，金融創(chuàng)新一定程度上異化了。中國民營企業(yè)在金融正規(guī)渠道很難得到資金，相當多的是通過非傳統(tǒng)渠道獲取資金，雖然成本比較高。不少創(chuàng)新渠道已收縮或關(guān)閉了。風(fēng)險似乎控制住了，但卻極大損害了效率。這是有疑問的。

金融工具的多樣性、金融業(yè)態(tài)的多元性是金融變革的必然結(jié)果，所有的金融活動都在商業(yè)銀行表內(nèi)完成，那是個落后的觀念，是不了解金融發(fā)展趨勢的。金融結(jié)構(gòu)的市場化是現(xiàn)代金融演變的基本方向。如果連這個都不清楚，我不知道我們?nèi)绾螛?gòu)建現(xiàn)代金融體系?，F(xiàn)代金融體系有一些基本的元素，工具的多樣性、結(jié)構(gòu)的多元性和市場透明度等?，F(xiàn)代金融的基石是充分發(fā)達的金融市場特別是資本市場。比如說，多樣性、透明度。評判一國金融體系是否現(xiàn)代，有一個重要的標準，那就是金融有沒有有效分散風(fēng)險的功能，有沒有良好的財富管理的功能。這是評判現(xiàn)代金融體系最核心的標志，而不主要表現(xiàn)在有沒有龐大的融資機制。

如果我們試圖讓金融風(fēng)險回到完全可控的狀態(tài)之中，那會嚴重阻礙金融的現(xiàn)代化。金融的美麗就在于不確定性，風(fēng)險完全可控那不是金融。金融的核心是風(fēng)險，風(fēng)險就是不確定性。金融監(jiān)管要做的是讓個體風(fēng)險不至于蔓延，不至于擴展，以致于形成金融危機金融監(jiān)管的核心功能就是讓風(fēng)險始終處在收斂的狀態(tài)，金融監(jiān)管所有的功能和指標設(shè)計目標都是要讓風(fēng)險處在收斂狀態(tài)，而不是由其任意發(fā)散。要讓金融風(fēng)險得到完全的控制是不可能的，那是不了解現(xiàn)代金融的本質(zhì)。

金融最主要的作用是把一系列工具創(chuàng)造出來，以滿足市場投資和融資需求，以分散風(fēng)險，這是現(xiàn)代金融的核心要義。我們一定要對中國金融多一些戰(zhàn)略性思考。要清晰地知道我們心中的彼岸、目標是什么。如果連未來的目標都不清楚，你現(xiàn)在做的這些事要么是無用功，要么負能量，就會很應(yīng)景，與我們未來的目標漸行漸遠。

今天論壇的主題是：如何構(gòu)建現(xiàn)代金融體系。為此必須深刻理解中國金融的發(fā)展戰(zhàn)略和核心問題。總書記說，要守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險的底線，這是金融的生命線。我們要科學(xué)、完整地理解其中的意義，不能望文生義去理解，否則本來沒有風(fēng)險卻搞出了風(fēng)險。我不認為一些已顯現(xiàn)的金融風(fēng)險一定是由經(jīng)濟周期引起的，不要都推到經(jīng)濟周期上，更不要推到金融科技上。

這是我的觀點，不對的地方請大家批評指正。謝謝大家！

來源：固廢觀察

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